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投资评级：保举

看守评级

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一、事件概述

2025年4月25日，公司发布2025年一季报。2025年一季度，公司结束营业收入695.85亿元，同比下跌21.1%；归母净利润119.49元，同比下跌18.0%；扣非归母净利润117.05亿元，同比下跌28.9%。海外企业管帐准则下，2025年一季度公司结束归母净利润133.74亿元，同比下跌19.0%。

二、分析与判断

Ø 25Q1四费费率同比抬升，杭锦动力同比减亏。

25Q1，公司四费同比增多5.28亿元、费率同比+1.6pct至4.6%。2025年2月公司完成收购杭锦动力100%股权，杭锦动力并表。25Q1，杭锦动力结束营业收入10.25亿元，同比-0.8%；净利润-0.82亿元，同比减亏12.37亿元。杭锦动力所属雁南矿、扎泥河露天矿、煤电一体化阵势（敏东一矿及鄂温克电厂）分娩经营相识，25Q1结束煤炭销售量324万吨，同比+53.6%；售电量103万千瓦时，同比+2.0%。杭锦动力在建煤矿塔然高勒井田（经营产能1000万吨/年）工程建立按经营鞭策。

Ø 商品煤产量同比下跌、销量受外购煤减量影响下滑光显，毛利率同比抬升。

25Q1，公司商品煤产量8250万吨，同比-1.1%；煤炭销售量9930万吨，同比-15.3%；抽象售价506元/吨，同比-11.5%，其中年度长协/月度长协/现货/坑口直销售价502/541/569/214元/吨，同比+2.4%/-26.6%/-3.7%/-32.3%，销量占比63.9%/27.7%/4.8%/3.6%，同比+14.0/-3.6/-9.0/-1.4pct。25Q1煤炭业务毛利率30.1%，同比飞腾1.2pct，结束利润总和100.96亿元，同比下跌16.6%。其中：1）自产煤：25Q1公司自产煤销量7850万吨，同比-4.7%；吨煤售价484元/吨，同比-8.4%；吨煤销售本钱293元/吨，同比-1.4%；单元分娩本钱195.8元/吨，同比+2.3%，主因东说念主工本钱、修理费、折旧及摊销同比增长；自产煤毛利率39.5%，同比下滑4.3pct。2）外购煤：25Q1公司外购煤销量2080万吨，同比-40.4%；外购煤毛利率1.4%，同比下滑0.9pct。

Ø 新街一井、二井建立有序鞭策，集团优质资产有望抓续注入。

扫尾一季报泄漏日，公司台格庙矿区新街一井、新街二井立井井筒已开工建立。此外，据公司2025年4月8日公告，现在国度动力集团和中国神华正在协商运行新一批的注资往返，继续鞭策煤炭优质资产注入中国神华。据公司2018年幸免同行竞争公约公告，国度动力集团未上市煤炭资产主要在陕西神延、乌海动力、晋神动力、宁煤集团、新疆动力等，改日集团优质煤炭资产有望抓续注入。

Ø 发售电量同比减少，电价下滑致毛利率同比下滑。

25Q1，公司总发电量504.2亿千瓦时，同比-10.7%；总售电量474.7亿千瓦时，同比-10.7%。扫尾25Q1末公司总装机容量达到47505MW，其中燃煤发电装机容量44384MW，25Q1新增装机容量1241MW，其中1200MW为收购杭锦动力增多。25Q1公司售电价钱为386元/兆瓦时，同比-5.6%；平均售电本钱为353.7元/兆瓦时，同比-3.1%；机组平均哄骗小时数1063小时，同比-165小时，降幅13.4%；毛利率15.4%，同比-1.3pct，结束利润总和26.25亿元，同比-17.2%。

Ø 运载业务量及盈利下滑，黄骅港五期工程全面开工。

1）铁路：25Q1公司自有铁路盘活量72.5十亿吨公里，同比-11.6%；毛利率40.0%，同比+1.9pct，结束利润总和34.90亿元，同比-7.6%。2）口岸：25Q1公司黄骅港装船量4970万吨，同比-8.8%；天津煤船埠装船量980万吨，同比-6.7%；毛利率47.4%，同比-1.2pct，结束利润总和6.15亿元，同比-6.1%。3）航运：25Q1公司航运货运量2180万吨，同比-35.3%；航运盘活量23.8十亿吨海里，同比-34.4%；毛利率8.4%，同比-2.8pct，结束利润总和0.31亿元，同比-69.6%。25Q1，受煤炭销售量下跌、航运业务结构转机等成分影响，运载业务盈利下滑。据公告，25Q1黄骅港（煤炭港区）五期工程全面开工建立，并按经营鞭策试桩施工、航说念换取等建立责任。

Ø 煤化工家具销量同比增长，盈利同比抬升。

25Q1，公司聚乙烯销量9.20万吨，同比+2.8%；聚丙烯销量8.32万吨，同比+0.6%；毛利率7.9%，同比+1.6pct，结束利润总和0.43亿元，同比+168.8%。

三、投资淡薄

公司经营适当，接头煤价、电价下移，咱们瞻望2025-2027年归母净利润为551.02/583.79/590.98亿元，对应EPS分手为2.77/2.94/2.97元/股，对应2025年4月25日的PE分手为14/13/13倍。看守“保举”评级。

四、风险提醒

煤炭价钱大幅下跌；火电需求不足预期；阵势建立慢于预期。

盈利预测与财务主义

公司财务报表数据预测汇总

关联论说

中国神华（601088.SH）2025 年一季报点评：事迹推崇适当，煤炭业务盈利增强-2025.4.26

论说作家：

周泰 

执业证号：S0100521110009

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李航

执业证号：S0100521110011

邮箱：lihang@mszq.com

王姗姗

执业证号：S0100524070004

邮箱：wangshanshan_yj@mszq.com

卢佳琪

执业证号：S0100123070003

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分析师得意

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评级诠释

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